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2022年第三季度国民经济形势分析与第四季度展望

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2022年第四季度主要指标预测值一览表

指标	第四季度预测值
全国固定资产投资完成额(不含农户)	5%左右
全社会消费品零售总额	3%左右
工业增加值	5%左右
经济增长率	4%左右
社会融资规模增速	11-13%
宏观杠杆率	276-277%
利率	MLF 2.75%，LPR 4.3%
汇率	6.8-7.0
财政支出增速	7.8%
财政收入增速	6.0%

2022年第三季度国民经济运行形势分析与第四季度展望

2022年第三季度我国经济在国内外多重超预期的影响下，通过出台一系列稳定经济的政策，实现了超预期增长。第三季度经济增长持续恢复，明显好于第二季度。经济运行总体处于可控区间。

一、2022年第三季度国民经济形势分析

（一）经济增长好于预期，基本面仍处于修复中

2022年第三季度，按不变价格计算，我国GDP同比增长3.9%，比第二季度加快3.5个百分点。其中，第一产业同比增长3.4%，较第二季度回落1.0个百分点；第二产业同比增长5.2%，较第二季度加快4.3个百分点；第三产业同比增长3.2%，较第二季度加快3.6个百分点。从环比看，经调整季节因素后，第三季度GDP环比增长3.9%。

2022年前三季度，我国GDP同比增长3.0%，比上半年加快0.5个百分点，经济总体进一步得到修复。其中，第一产业同比增长4.2%，相比前两季度回落0.8个百分点，对经济增长的贡献率为9.3%；第二产业增加值同比增长3.9%，相比前两个季度加快0.7个百分点，对经济增长的贡献率为48.8%；第三产业增加值同比增长2.3%，相比前两个季度加快0.5个百分点，对经济增长的贡献率为41.9%。

从数据反映的情况看，今年第三季度的增速恢复好于普遍的市场预期，但与本报告前述预测的4.0%左右的增速较为接近。今年前三季度的经济增速主要由第二产业增速所维持，显示出当前采取的一系列稳定经济的政策措施取得了积极成效。另一方面，从金融数据上看，2022年第三季度，社会融资规模增量比上年同期少增0.21万亿元。其中，人民币贷款增加同比多增0.43万亿元。尤其是8、9月投向实体的人民币分别为1.33万亿元和2.57万亿元，连续两个月保持2022年以来最高，远超7月的0.41万亿元。与此相对应，第三季度中经济增长速度也呈现出逐步恢复的态势，说明政府债务筹集资金逐步形成实际工作量，以及政策性开发金融工具的落实助推经济基本面持续修复。但受到疫情的扰动，经济主体信心仍处于艰难恢复中，第二产业和第三产业仍受到较大影响，全部生产能力并未完全释放。

（二）工业生产边际改善，稳定恢复仍存压力

2022年第三季度虽受疫情反复的冲击，不少地区仍处于静态管理的状态中，但随着稳增长政策的密集出台，工业生产延续了上半年恢复的态势。2022年7-9月，工业增加值同比增长3.8%，4.2%，6.3%，在政策刺激下，恢复趋势较为明显。分项来看，采矿业同比增长8.1%，5.3%，7.2%；制造业同比增长2.7%，3.1%，6.4%；电力、热力、燃气及水生产和供应业（公共服务业）同比增长9.5%，13.6%，2.9%。从数据变化中可以看到7月-8月，由于国内疫情散发多发，再加之今年夏季气候炎热，不少地区出现了电力供应紧张，甚至拉闸限电的情况，一定程度上影响到了工业生产。在这段时间内，工业生产增速主要由采矿业和公共服务业所推动，特别是公共服务业在财政金融等各项措施的推动下，以平均两位数的增长托底工业生产。随着9月制造业生产得以修复以及政策效力的衰减，公共服务业的增长也随之减速。

2022年前三季度，全国工业增加值累计同比增长3.9%，比上半年加快了0.5个百分点。其中，采矿业增加值累计同比增长8.5%，比上半年回落1.0个百分点；制造业增加值累计同比增长3.2%，比上半年加快0.4个百分点；公共服务业增加值累计同比增长5.6%，比上半年加快1.7个百分点。从数据的对比也可以看到，工业生产增速的主动力由公共服务业提供。制造业虽处于恢复阶段，但压力并未完全释放。

经济新动能持续发挥引领作用。今年前三季度高技术制造业、装备制造业增加值同比分别增长8.5%、6.3%，快于全部规模以上工业4.6、2.4个百分点。

工业企业利润得到结构性改善。今年前三季度，全国规模以上工业企业营业收入同比增长8.2%，企业利润同比增长-2.3%。从当月看，9月份工业企业利润降幅较上月收窄6.0个百分点，在41个工业大类行业中，有23个行业利润同比增长或减亏，其中14个行业实现两位数及以上增长；有25个行业利润增速较上月加快或降幅收窄、由降转增，占比超六成。工业企业利润的结构性改善有利于第四季度投资增长。

（三）服务业边际恢复，信心仍在艰难构筑

2022年前三季度，服务业增加值同比增长2.3%，比上半年加快0.5个百分点。其中，信息传输、软件和信息技术服务业同比增长8.8%，比上半年回落0.4个百分点；金融业增加值同比增长5.5%，与上半年增速持平。第三季度，服务业增加值同比增长3.2%，第二季度为下降0.4%。前三季度，服务业生产指数同比增长0.1%，其中，9月，服务业生产指数同比增长1.3%。服务业生产实现边际改善。

服务企业营业收入得到改善。2022年1-8月，全国规模以上服务业企业营业收入同比增长5.1%，比1-7月份加快0.9个百分点；其中，信息传输、软件和信息技术服务业增长8.2%，卫生和社会工作增长8.7%。从行业情况看，前三季度，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数位于60.0%以上较高景气区间。但9月份，服务业商务活动指数仅为48.9%。

另一方面，从非制造业PMI指数来看，服务业PMI指数从6月的54.3，逐步呈下降态势，7月52.8，8月51.9，9月48.9，已低于荣枯线。与此对应，商务活动PMI也从6月的54.7，逐步下滑到9月的50.6。服务业的信心受疫情的影响，在今年内呈现波动，目前呈现冲高后回落的状态。

（四）消费波动恢复，网上零售保持增长

今年以来，受疫情多点散发影响，消费市场在波动中恢复。2022年前三季度，社会消费品零售总额累计同比增长0.7%，增速比1-8月份加快0.2个百分点。其中，餐饮收入累计同比增长-4.6%；商品零售累计同比增长1.3%。分季度看，第三季度增长3.5%，第二季度增长-4.6%，第一季度增长3.3%，第三季度相较于前两个季度加快恢复。

分月来看，年初消费市场保持较快增长，4月份降至低点，6月份后恢复增长。7月社会消费品零售总额名义同比增长2.7%，实际同比增长-0.77%。其中，餐饮收入名义增长-1.5%，商品零售名义增长3.2%。8月社会消费品零售总额名义同比增长5.4%，实际同比增长2.23%。其中，餐饮收入名义增长8.4%，商品零售名义增长5.1%。9月社会消费品零售总额名义同比增长2.5%，增速比8月份回落2.9个百分点，实际增长-0.68%。其中，餐饮收入名义增长-1.7%，商品零售名义增长3.0%。可见，疫情冲击对消费的影响主要体现在接触性消费(如餐饮)上。

网络销售占比提升。前三季度，全国实物商品网上零售额同比增长6.1%，增速明显快于社会消费品零售总额，继续保持较快增长；占社会消费品零售总额的比重为25.7%，比1-8月提高0.1个百分点。

从消费的季度数据来看，2022年前三季度，全国居民人均消费支出17878元，同比名义增长3.5%，比上半年提高1.0个百分点，扣除价格因素，实际增长1.5%，实际增速比上半年提高0.7个百分点。分城乡看，城镇居民人均消费支出22385元，同比名义增长1.8%，扣除价格因素，实际增长-0.2%；农村居民人均消费支出11896元，同比名义增长6.4%，扣除价格因素，实际增长4.3%。农村居民消费支出名义增速和实际增速分别快于城市居民消费支出4.6个百分点和4.5个百分点，主要原因是农村居民收入增长快于城镇居民以及疫情对农村居民消费支出影响较小的原因。

从支出法的角度，2022年前三季度，最终消费支出对经济增长贡献率为41.3%，拉动GDP增长1.2个百分点。其中，第三季度最终消费支出对经济增长贡献率为52.4%，拉动GDP增长2.1个百分点。经济增长主要由消费拉动。结合财政数据发现，财政支出的增长一定程度上成为了消费增长的主要来源，公共消费对消费增长发挥了重要支撑作用。

数据上明确地反映了消费的增速与疫情的防控强度呈现出负相关关系。假若第四季度疫情仍在多地频发，消费市场将持续承压。另一方面，第三季度以来，面对经济中不确定因素的加大，居民消费信心严重不足，消费信心指数由第一季度的逐步升高，3月录得截至目前的最高值113.2，转而从第二季度开始波动向下运行，6月消费者信心指数已经录得88.9。第三季度7月录得87.9，8月录得87。

（五）投资边际改善，房地产仍就低迷

2022年第三季度，从月度来看，全国固定资产投资完成额(不含农户)累计同比分别增长5.7%，5.8%，5.9%，相比于第二季度的6.8%，6.2%，6.1%有所降低。受信心因素以及前述的企业利润的影响，民间投资增速进一步地下滑，7月-9月分别增长2.7%，2.3%，2.0%，延续了今年以来的逐步下降的趋势。另一方面，从金融数据上看，2022年第三季度，社会融资规模增量比上年同期少增0.21万亿元。其中，人民币贷款增加同比多增0.43万亿元。尤其是8、9月投向实体的人民币分别为1.33万亿元和2.57万亿元，连续两个月保持2022年以来最高，远超7月的0.41万亿元。数据对比上可以看到政策开发性金融工具和地方专项债在托底8月和9月的投资，由此刺激经济增长。结合民间投资的下行，可见投资增速的保持主要由国有企业所推动。

2022年第三季度制造业投资仍延续了第二季度以来的较快增长，虽边际上相比于第一季度和第二季度有所放缓，但仍保持了平均10%的增速，是投资增速保持的关键因素。前三季度，制造业投资累计同比增长10.1%，增速比1-8月加快0.1个百分点。其中，电气机械和器材制造业投资增长39.5%，酒、饮料和精制茶制造业投资增长34.5%，化学纤维制造业投资增长32.0%，纺织服装、服饰业投资增长30.8%。制造业投资已连续5个月呈现稳定态势。

基础设施投资同样保持较快增长。2022年前三季度，基础设施投资累计同比增长8.6%，增速比1-8月加快0.3个百分点，连续五个月回升。其中，水利管理业投资增长15.5%，公共设施管理业投资增长12.8%，信息传输业投资增长12.2%。

房地产投资继续呈现下行态势，且程度上有加深的趋势。7月房地产投资增速-6.4%，8月为-7.4%，9月为-8.0%，已连续6个月下降。

投资上另一方面的积极因素在于高技术产业投资仍处于快速增长状况，为我国经济的转型升级持续提供新动能。2022年前三季度，高技术产业投资同比增长20.2%，增速与1-8月持平，已连续两个季度保持20%左右的增速。其中，高技术制造业投资同比增长23.4%，增速比1-8月加快0.4个百分点，比全部制造业投资增速高13.3个百分点。高技术服务业投资同比增长13.4%，增速比全部服务业投资高9.5个百分点。

需要注意的是，制造业投资的边际效益呈现出了递减趋势。制造业投资增速在高于基础设施投资增速的情况下，但其增加值增速却低于采矿业和公共服务业的增加值增速，且低于全部工业增加值增速。

从支出法季度数据看，2022年前三季度，资本形成总额对经济增长贡献率为26.7%，拉动GDP增长0.8个百分点。其中，第三季度资本形成总额对经济增长贡献率为20.2%，拉动GDP增长0.8个百分点。投资对经济增长的贡献率和拉动率不及消费和净出口。

（六）出口增速小幅回升，进口动力仍旧不足

出口方面，2022年第三季度呈现冲高回落的态势，7-9月出口同比当月增速18%，7.1%，5.7%。一方面，受限于海外经济形势呈现衰退迹象，海外整体需求逐渐收紧。全球石油价格下行，生产成本的下降将有助于海外缩小产需缺口。这两点均利空出口。另一方面，国内的疫情发展以及极端天气对能源的约束，叠加去年出口增速的高基数效应，也在一定程度上对第三季度出口造成影响。

从出口对象来看，除对东盟的出口仍保持了平均30%的增速外，我国对美国出口增速已经于8月降为-3.77%，9月继续降为-11.56%。对欧盟和对日本的出口增速也呈现不同程度的下降。因此，需要特别注意国际地缘政治紧张的局势对我国出口的不利影响。

进口方面，2022年第三季度逐月分别实现增长2.3%，0.3%，0.3%。进口增速仍旧低迷。这主要受到国内投资和消费需求修复缓慢，叠加全球大宗商品市场波动的影响。从进口商品来看，大宗商品和农产品的进口在第三季度仍为负值，但大宗商品的降幅有所收窄。

2022年第三季度贸易顺差逐月为1014.4亿美元，793.5亿美元，847.4亿美元，呈现出逐月波动趋势。

从支出法季度数据来看，总体上第三季度净出口较快增长，为稳定宏观经济大盘做出积极贡献。2022年前三季度，货物和服务净出口对经济增长贡献率为32.0%，拉动GDP增长1.0个百分点。其中，第三季度货物和服务净出口对经济增长贡献率为27.4%，拉动GDP增长1.1个百分点。净出口对经济增长的贡献低于最终消费支出但高于资本形成总额。

（七）居民收入缓慢增长，失业率依然高企

2022年前三季度，全国居民人均可支配收入27650元，同比名义增长5.3%，名义增速比上半年提高0.6个百分点；扣除价格因素，实际增长3.2%，实际增速比上半年提高0.2个百分点。实际增速低于GDP增速。

分城乡看，2022年前三季度城镇居民人均可支配收入37482元，名义增长4.3%，扣除价格因素，实际增长2.3%，名义增速和实际增速分别比上半年提高0.7和0.4个百分点；农村居民人均可支配收入14600元，名义增长6.4%，扣除价格因素，实际增长4.3%，名义增速和实际增速分别比上半年提高0.6和0.1个百分点。前三季度，农村居民人均可支配收入名义增速和实际增速分别快于城镇居民2.1和2.0个百分点。农村居民收入增速较快主要受益于基础设施投资、重大项目建设以及夏粮再获丰收、玉米小麦价格较高、生猪和禽蛋价格上涨等因素。

从收入结构上看，（1）工资性收入继续保持增长。前三季度，全国居民人均工资性收入15678元，同比名义增长5.1%，增速快于上半年0.4个百分点。分城乡看，城镇居民人均工资性收入增长4.2%，农村居民人均工资性收入增长5.9%。（2）经营净收入增长有所恢复。2022年前三季度，全国居民人均经营净收入4352元，同比增长5.2%，增速快于上半年2.0个百分点。分产业看，居民一产、二产和三产经营净收入分别增长6.7%、5.4%和4.5%，比上半年分别提高5.1、0.4和1.0个百分点。在夏粮再获丰收、农牧产品价格相对较高等因素的拉动下，前三季度农村居民一产经营净收入同比增长8.9%，比上半年提高5.3个百分点。（3）转移和财产净收入稳定增长。前三季度，全国居民人均转移净收入5157元，同比增长5.6%，增速与上半年基本持平，为基本民生提供重要保障。前三季度，全国居民人均财产净收入2463元，比上年同期增长5.8%，增速快于上半年0.6个百分点。其中，全国居民人均转让承包土地经营权租金净收入同比增长9.4%。

城乡收入结构的对比，与城乡消费支出的数据形成对应。城镇居民的消费支出增速慢于农村居民的消费支出增速。

就业形式方面虽有边际改善，但失业率仍高于去年同期。今年4月份调查失业率6.1%，为截至目前的本年度最高点。5月调查失业率开始回落，6月份降至5.5%。进入第三季度，7、8月份城镇调查失业率继续下降，7月份为5.4%，8月份为5.3%，9月份受疫情多发散发影响调查失业率有所上升。前三季度，城镇调查失业率均值为5.6%，其中，第三季度均值为5.4%，比第二季度下降0.4个百分点。

从就业的主体人群看，25-59岁劳动力失业率第三季度均值为4.4%，明显低于第一季度4.9%和第二季度5.0%的均值水平。需要特别关注的是，青年就业人口(16-24岁)调查失业率由年初15.3%持续攀升至7月19.9%的历史高位。随着经济形势的边际好转，8月青年就业人口调查失业率下降为18.7%，9月进一步下降为17.9%。

（八）CPI持续温和上涨，能源价格仍处高位

CPI涨幅有所扩大。前三季度，全国CPI同比上涨2.0%，涨幅比上半年扩大0.3个百分点。其中，一季度上涨1.1%，二季度上涨2.3%，三季度上涨2.6%。分月看，CPI同比走势前低后高，波动上行。1、2月份，受春节等因素影响，CPI环比分别上涨0.4%和0.6%，同比均上涨0.9%；在国内疫情多点散发、国际能源价格上涨及去年同期基数较低等因素共同作用下，3月份起CPI同比涨幅开始扩大，6月份同比上涨2.5%；7月份，受高温天气及猪肉价格上涨等因素影响，CPI环比上涨0.5%，同比涨幅扩大至2.7%；8月份，国际油价下行，疫情影响部分服务消费需求，CPI环比转为下降，同比涨幅回落至2.5%；9月份，受季节性等因素影响，CPI环比上涨0.3%，同比涨幅扩大至2.8%（见图1）。

数据来源：国家统计局

图1 CPI与PPI走势图

　食品价格有所上涨。前三季度，食品价格同比上涨2.0%，影响CPI上涨约0.36个百分点。食品中，受疫情散发、高温干旱天气等因素影响，部分鲜活食品价格上涨较多，鲜果、鲜菜、薯类和鸡蛋价格分别上涨13.5%、8.7%、8.7%和6.3%，合计影响CPI上涨约0.48个百分点；受国际粮价持续高位影响，国内食用植物油和面粉价格分别上涨6.7%和6.0%，涨幅比上半年均有扩大；上半年猪肉价格同比持续下降，7月份以来受生猪产能去化、部分养殖户压栏惜售和消费需求回升等因素影响，猪肉价格同比开始上涨，前三季度平均仍下降18.0%，影响CPI下降约0.30个百分点；牛羊肉、水产品和奶类等价格基本稳定。

能源价格仍处高位。前三季度，能源价格同比上涨13.2%，涨幅比上半年回落0.8个百分点，影响CPI上涨约0.93个百分点，占CPI总涨幅四成多。其中，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨24.8%、27.1%和22.4%，涨幅比上半年分别回落1.9、2.1和1.5个百分点，合计影响CPI上涨约0.86个百分点；居民用煤、车用天然气等能源价格涨幅仍较高，分别上涨6.9%和5.5%。

核心CPI基本稳定。前三季度，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.9%，涨幅比上半年回落0.1个百分点，影响CPI上涨约0.70个百分点。其中，扣除能源的工业消费品价格稳中略涨，前三季度平均上涨0.6%，涨幅与上半年相同。工业消费品中，空调、自行车和住房装潢材料价格分别上涨3.9%、3.3%和3.1%。服务价格涨幅回落，前三季度平均上涨0.9%，涨幅比上半年回落0.2个百分点。服务中，装潢维修费、旅游、家庭服务和教育服务价格分别上涨4.7%、3.1%、2.9%和2.4%，涨幅比上半年均有回落；医疗服务和养老服务价格分别上涨0.9%和1.5%，涨幅均与上半年相同；宾馆住宿和通信服务价格分别下降1.8%和0.3%。

（九）PPI涨幅结构性回落

PPI同比涨幅回落。前三季度，全国PPI上涨5.9%，涨幅比上半年回落1.8个百分点。其中，一季度上涨8.7%，二季度上涨6.8%，三季度上涨2.5%，涨幅逐季回落。分月看，PPI同比涨幅由1月份的9.1%逐月回落至6月份的6.1%。6月份后，回落速度有所加快，7月份和8月份PPI同比分别上涨4.2%和2.3%，涨幅均回落1.9个百分点；9月份，PPI上涨0.9%，涨幅回落1.4个百分点，比前两个月收窄0.5个百分点，回落态势趋缓。

结构性回落特征明显。前三季度，生产资料价格上涨7.4%，涨幅比上半年回落2.5个百分点；生活资料价格上涨1.3%，涨幅扩大0.2个百分点。生产资料价格回落较多，一定程度上缓解了中下游企业面临的成本压力。生产资料中，采掘工业价格上涨24.9%，原材料工业价格上涨13.8%，加工工业价格上涨3.1%，涨幅比上半年分别回落8.5、2.9和1.8个百分点。生活资料中，食品价格上涨2.3%，衣着价格上涨1.6%，涨幅比上半年分别扩大0.8和0.3个百分点；一般日用品价格上涨1.6%，涨幅与上半年相同；耐用消费品价格由上半年上涨0.2%转为下降0.1%。

多重因素影响PPI涨幅回落。PPI涨幅回落，除受去年同期对比基数较高影响外，还主要受三方面因素影响。一是保供稳价稳步推进。煤炭行业增产保供效果持续显现，价格涨幅明显回落。前三季度，煤炭开采和洗选业价格上涨30.5%，涨幅比上半年回落14.4个百分点。二是输入性价格传导压力有所减轻。6月份以来，国际大宗商品价格高位波动下行，国内石油和天然气开采业、化学原料和化学制品制造业、有色金属冶炼和压延加工业等相关行业价格涨幅回落。三是部分行业需求偏弱。受国内疫情多点散发及房地产开发投资下滑等因素影响，前三季度，黑色金属冶炼和压延加工业价格由上半年上涨5.8%转为下降1.3%；非金属矿物制品业价格上涨4.6%，涨幅比上半年回落2.0个百分点。需要看到，随着稳经济一揽子政策和接续政策显效，9月份钢材、水泥等行业需求回升，价格环比降幅均有所收窄。

二、2022年第四季度国民经济形势预测

（一）投资存在失速风险，房地产投资困难加大

（1）制造业投资与基础建设投资方面。2022年第三季度，今年下达的专项债额度发行完毕。前三季度全国一般公共预算支出进度已经达到全年预算的71.3%。其中，预算内基建三项已经连续3个月回落，显示预算内的基建投资主要集中于上半年，后续一般公共预算支出空间所剩有限。政府性基金收支情况也不容乐观。在公共卫生支出高位运行的情况下，将进一步挤占政府投资的空间。需要特别警惕制造业投资和基建投资失速的风险。

房地产投资方面，2022年第三季度，房地产开发本年实际到位资金累计增长率继续下行，7-9月累计增速分别为-16.3%，-16.7%，-16.9%。房地产投资本年资金来源累计增长呈现边际改善状态，7-9月累计增速为-25.4%，-25.0%，-24.5%。第三季度国房景气指数下行趋势不改，分别录得95.25，95.07，94.86。第三季度房屋新开工面积、房屋施工面积和房屋竣工面积累计同比分别为-38%，-3.7%，-19.9%。房屋新开工面积下行程度加深，房屋施工面积和竣工面积下行趋势有所缓和。这与财政拨付专项资金保交楼、保民生形成对应。但房地产市场行情并没有明显改观。土地购置面积与土地成交价款累计同比增长分别为-53%，-46.2%，均达到了近年来的新低。另一方面，从金融数据可以看到，房地产贷款增速创历史新低。第三季度末，房地产贷款余额增速由第二季度末4.2%进一步下降至3.2%。第三季度，居民中长期贷款新增0.76万亿元，同比下降41个百分点，反映了购房者买房意愿持续偏弱。可见房地产投资领域所有先行指标仍处于下降通道中，可以预见2022年第四季度房地产开发投资的恢复仍有较大难度。

综合上述，2022年第四季度投资运行情况，结合财政金融的情况来看，宏观政策虽然仍有进一步释放的空间，如进一步降息以及2023年专项债提前发行的可能性仍然存在，但经济中的不确定性占据主导的情形下，乐观估计投资增速将运行在5%左右。

（二）消费不确定因素仍在，消费信心仍旧低迷

消费从趋势上看，虽呈现出逐步改善趋势。但从内源性消费角度来说，2022年第三季度收入虽名义增速与GDP增长率大体相仿，但实际增速与GDP增速相比已有少量差距，对消费的增长形成不利冲击。另一方面，疫情的不确定性影响仍然存在，消费者信心指数冲高后再次回落，6月录得88.9，7-8月转向下行，录得87.9，87.0。在疫情导致的不确定因素作用下，可以预见2022年第四季度消费的实际增速并不会有较大的改观。但考虑到物价处于上行趋势中，一定程度上能带动消费的名义增速继续恢复。再加之各种刺激消费的政策出台，以及今年过年较早的季节性因素，预计第四季度的消费能实现名义3%左右的增速。

（三）出口将可能低位运行，进口增速将保持

（1）出口方面，随着国际形势的不断变化，世界主要国家的经济景气程度有所降低。美国9月制造业PMI指数为52.0，较8月的51.5有所回升，生产处于景气区间，但相比于第二季度总体有所下降；欧元区9月制造业PMI指数为48.4，低于前值49.6，普遍低于第二季度的情况，经济景气已经滑向了收缩区间。日本9月制造业PMI指数50.8，虽然仍在景气区间，但今年以来一直处于下滑趋势中。可见国外需求已有下降的趋势，不利于我国的出口。另一方面，国外通胀水平高企，再加之美元的加息周期的影响，美元指数震荡上行，截至日前，2022年10月美元指数平均已在110左右，离岸人民币对美元汇率已在7.3左右徘徊，仍有可能继续贬值。价格因素或许在短期内仍将有望促进我国的出口。与此相应，2022年7-9月中国出口新订单指数已在6月录得本年度以来最高值49.5后开始回落，分别录得47.4，48.1，47.0。另外，大宗商品价格有所下降，有可能促进海外供需缺口的减小。因此，我国要在疫情防控的同时，注重保持产业链和供应链的通畅，以有效政策措施，保证出口企业运行平稳。综合上述可以预见第二季度出口增速有震荡下行的趋势。

（2）进口方面，受第三季度国内消费和投资边际恢复的影响，7-9月进口PMI指数分别为46.9，47.8，48.1，虽处于荣枯线之下，但已经有恢复迹象。随着国内经济形势的恢复，国际进口博览会的举办，有望促进进口缓慢回稳。但需注意当前经济形势仍有滑落收缩区间的风险，不利于进口提速。消费品进口方面，受收入增速减缓的影响，消费进一步恢复仍有不确定性，这在一定程度上将拖累消费品进口。

（四）生产处于恢复的临界点

从供给方来看，2022年第四季度保增长压力不减。9月份制造业PMI为50.1，再次恢复到荣枯线之上。PMI新订单指数为49.8，高于前值49.2，相比于第二季度有所恢复；相应的在手订单指数为44.1，略低于前值43.1。PMI制造业生产指数也回升到荣枯线以上，达到了51.5。但需注意原材料价格高位运行以及企业利润并未完全修复等不利因素的影响。9月建筑业PMI指数为60.2，高于前值56.5，呈现出波动中稳定的状态。9月非制造业商务活动PMI为50.6，低于前值52.6；服务业PMI指数为48.9，低于前值51.9。第三产业恢复情况仍需观察。

另一方面，工业产能利用率环比回升，行业回升面超六成。第三季度，全国工业产能利用率为75.6%，较二季度回升0.5个百分点。其中装备制造业和消费品制造业分别为77.3%和75.0%，较第二季度回升1.7和0.6个百分点。在41个工业大类行业中，25个行业产能利用率环比回升，回升面达到61.0%。

先行指标预示供给面已处于恢复的临界点，尤其要注意服务业的恢复，防范筑底不稳，滑向紧缩区间的可能。第四季度的政策托底，仍需针对性的发力。预计第四季度工业增加值增速在5%左右。

综合上述宏观经济运行中的正负向因素，在不发生重大突发疫情的情况下，预计2022年第四季度经济能实现4.0﹪左右的增速。后续的经济政策的出台应重点关注经济主体信心的修复。

（五）CPI平稳上涨，PPI波动下降

预计四季度CPI同比上涨2.2%-2.4%、PPI同比下降1.9%-2.1%。四季度，中国通胀水平整体温和可控，但需关注物价走势的结构性特点。一是CPI与PPI涨幅的背离。猪肉价格进一步回升将对食品价格形成向上支撑，但考虑到本轮猪周期相对温和以及翘尾因素影响减弱，预计四季度CPI涨幅不会明显扩大。在全球经济下行压力增大、主要经济体持续收紧货币政策的环境下，大宗商品价格进一步上涨动力趋弱，叠加翘尾因素影响减弱，预计PPI涨幅将继续回落，甚至跌入负值区间。CPI与PPI涨幅的背离将推动PPI-CPI“负剪刀差”扩大。二是核心CPI与CPI的背离。当前及未来一段时间内，CPI涨幅扩大主要受食品价格影响。四季度，猪肉价格上涨对CPI涨幅的拉动预计为0.5-0.7个百分点。但考虑中国经济恢复基础不牢、内需依然疲弱，预计剔除食品和能源价格的核心CPI将同比上涨1%左右。

专题一：金融形势分析与展望

一、2022年第三季度金融形势分析

2022年三季度，我国金融领域波动性增大。我国于三季度先后推出两轮政策性开发性金融工具支持重大项目建设、确定专项再贷款与财政贴息配套支持部分领域设备更新改造，以持续提振市场需求。人民银行宣布下调1年期MLF利率及1年期和5年期以上贷款市场报价利率（LPR），进一步引导贷款利率下降，降低企业融资成本。这些政策取得了一定效果，货币社融开始回升、宏观杠杆率增幅趋缓，各类利率明显下行，特别是贷款利率更是降至历史最低水平。但受疫情反复、全球通胀高企、美元流动性逆转、非美货币普遍大幅下挫多重因素影响，人民币汇率一度破“7”，中国金融市场波动性有所加大。

（一）社融增速回升，实体资金需求增加

2022年前三季度社会融资规模增量累计为27.77万亿元，比上年同期多增3.01万亿元。人民币贷款、政府债券是推动社融同比多增的主因。

2022年前三季度，人民币贷款增加18.08万亿元，同比多增1.36万亿元，对实体经济发放的人民币贷款增加17.89万亿元，同比多增1.06万亿元。

2022年第三季度，社会融资规模增量累计为6.77万亿元，比上年同期少0.21万亿元。其中，人民币贷款增加4.31万亿元，同比多增0.43万亿元。尤其是8、9月份投向实体的人民币分别为1.33万亿元和2.57万亿元，连续两个月保持2022年以来最高，远超7月份的0.41万亿元。

实体经济贷款增加的原因与八月份以来疫情形势缓解带动企业融资意愿提升有关，企业和政府融资持续走强。2022年三季度，企业中长期贷款增加2.43万亿元，比上年同期增长42%，另外新一轮稳增长政策加快落地，包括新增3000亿元政策性开发性金融工具、2000亿元保交楼专项借款等。而居民部门融资偏弱，短期与中长期贷款继续同比少增，与消费和地产销售仍未有效恢复有关；企业部门融资偏强，与政策性开发性金融工具的落地、高温天气缓解后项目开工施工恢复等因素均有关系。

信贷投向结构持续优化，对重点领域和薄弱环节支持力度增大。2022年三季度末，普惠小微、绿色、工业贷款余额增速分别是21.6%、41.4%、23.3%，较上半年低1.6、高8.4、高2.1个百分点。普惠小微、绿色贷款和工业等重点领域信贷余额保持高速增长。其中，普惠小微贷款余额增速已连续近40个月保持在20%以上。

此外，房地产贷款增速创历史新低。三季度末，房地产贷款余额增速由上季度末4.2%进一步下降至3.2%，再创历史新低，同比下降4.7个百分点。三季度，居民中长期贷款新增0.76万亿元，同比下降41个百分点，反映了购房者买房意愿持续偏弱。

特别地，2022年三季度末广义货币M2增速为12.1%，为2016年5月以来最高，增速比二季度末上升0.7个百分点，同比上升4个百分点，这与财政政策靠前发力带动财政支出增大，以及疫情扰动下居民预防性储蓄上升等因素有关。

（二）宏观杠杆率升幅趋缓，非金融企业部门是主因

经测算，2022年第三季度末我国宏观杠杆率为275.43，较上半年上升2.83个百分点，分部门看，三季度居民部门杠杆率上升0.09个百分点，从二季度末的63.76%上升至63.85%；非金融企业杠杆率上升1.7个百分点，从二季度末的163.08%上升至164.78%；政府部门杠杆率从二季度末的48.72%上升至49.77%，上升1.05个百分点（见图2）。

数据来源：北语经济研究院

图2实体部门杠杆率及其分布

经济恢复向好，下行压力趋缓是杠杆率升幅收窄的主因，从杠杆率上升的态势来看，第三季度的升幅小于第二季度，二季度和三季度的增幅分别为4.72和2.83个百分点。宏观杠杆率升幅收缩的主要原因是经济增速下行压力减缓。在经历了二季度需求收缩、供给冲击和预期转弱的三重压力后，三季度GDP环比增长3.9%，经济恢复向好，明显好于二季度，生产需求持续改善，就业物价总体稳定，民生保障有力有效，总体运行在合理区间。

分部门看，非金融企业部门成为杠杆率的重要支撑力量，地产销售的好转带动居民融资改善。非金融企业部门增量政策效用正在逐渐显现。三季度，稳增长政策再度发力，政策性银行调增8000亿元信贷额度、第二批3000亿元政策性金融工具、设备更新改造专项再贷款等结构性工具等政策助推企业融资需求持续改善，反映出政策呵护下企业的信贷修复具有可持续性。居民部门，三季度杠杆率轻微抬升，在经历了连续8个月地产领域的低迷后，9月地产领域大招频出，加之“金九银十”是传统销售旺季，9月下旬以来地产销售数据环比有所改善，带动居民杠杆率回升。不过局部地区疫情蔓延，依旧阻碍了居民的消费信心和加杠杆意愿。从杠杆率绝对值看，相比于其他部门，政府部门杠杆率仍相对健康，鉴于当前经济复苏斜率有待进一步恢复，未来中央政府可能进一步加杠杆以实现稳增长。

（三）人民币汇率波动趋降，美元指数不断走高

三季度，人民币汇率整体呈波动趋降态势。截至9月末，人民币汇率为亿美元兑7.0998元人民币，较二季度末贬值6.19%，已跌破“7”这一重要心理关口。导致人民币汇率走贬的主要因素有：一是美元指数不断走高。9月22日，美联储将联邦基金利率大幅上调75个基点，带动美元指数冲破113，创下20年来新高。受此影响，人民币汇率震荡走贬，但大部分非美货币也同步出现贬值，人民币汇率贬值幅度相对较小。例如，欧元兑美元汇率跌破平价，达到2002年以来最低水平，日元汇率近25年来首次跌破140。特别是，7月以来人民币汇率一篮子指数（CFETS）维持在102左右水平，未出现明显走低。二是中美利差倒挂缺口持续扩大。截至9月末，中美利差倒挂缺口为-1.0097%，中美利差倒挂缺口扩大增大了资本外流压力，导致人民币汇率承压。三是结售汇差额遇季节性缩减。受季节性派息等周期性因素影响，7月资本与金融账户项下结售汇出现小幅逆差，直接投资、证券投资项下分别出现0.53亿、6.28亿美元逆差。综合来看，虽然7月经常账户结售汇顺差较6月有所增大，但资本与金融项由顺转逆，导致银行结汇（2203亿美元）小于售汇（2212亿美元），结售汇出现小幅逆差，在一定程度上增大了人民币汇率贬值预期和压力（见图3）。

数据来源：中国人民银行

图3 2022年人民币汇率走势图

（四）利率水平整体下降，货币政策保持稳健

前三季度银行间人民币市场以拆借、现券和回购方式合计成交1362.66万亿元，日均成交7.29万亿元。其中，同业拆借日均成交6108亿元，现券日均成交1.07万亿元，质押式回购日均成交5.58万亿元。

三季度，人民银行在市场利率持续低位徘徊的情况下再次降息，8月下调1年期MLF、7天逆回购利率等主要政策利率，2022年8月22日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.65%，5年期LPR为4.3%，分别较上月下降0.05、0.15个百分点。在政策利率下行、企业和个人融资需求疲软等共同作用下，各主要利率普遍下行。截至三季度末，同业拆借加权平均利率为1.41%，比上月高0.18个百分点，比上季度低0.15个百分点，比上年同期低0.75个百分点；质押式回购加权平均利率为1.46%，比上月高0.22个百分点，比上季度低0.11个百分点，比上年同期低0.73个百分点。

2022年二季度，金融机构人民币贷款加权平均利率降至4.41%，同比下降0.42个百分点，创下历史新低。存款利率也有所下降。9月15日，工、农、中、建等多家国有大行宣布下调存款利率。

值得注意的是，当前中国货币市场可能出现了流动性淤积的现象。一是货币市场利率持续低于短期政策利率。三季度DR007和R007利率均值分别约为1.5%和1.6%，比7天逆回购利率分别低约0.5、0.4个百分点。二是金融机构贷款加权利率下降幅度超过LPR。二季度末，金融机构贷款加权利率已降至4.71%这一历史最低值，相比2021年末下降了0.35个百分点，降幅大于同期1年期LPR降幅。三是票据融资利率大幅下行。2022年4月以来，商业银行过度“以票充贷”，导致各月票据贴现同比增速连续高达40%左右，带动二季度票据融资加权利率降至1.86%的历史低位，这反映出当前信贷增长的基础不牢、动力不稳。

二、2022年第四季度金融形势预测

根据对2022年第三季度金融形势的分析，对第四季度金融形势研判如下：

（一）社融增速保持稳定

预计第四季度货币社融增速有望保持在11%-13%。首先，在企业对经济预期回暖带动下，资金需求意愿有望稳健恢复，这将带动融资规模同步走高。其次，信贷投放结构加速优化。金融机构对经济重点领域和薄弱环节的支持力度将继续保持在较高水平，普惠小微、绿色、科技创新等领域信贷增速仍有望维持在20%以上的高速增长。此外，房地产贷款增速有望逐步趋稳。三季度以来，随着全国多地采取了放松限购、降低首付比例等措施支持刚性和改善型住房需求，加之银行信贷审批和发放贷款速度加快，预计四季度房地产业相关融资需求将有所回暖，信贷增速有望逐步趋稳。

（二）人民币汇率低位波动

预计第四季度人民币汇率在6.8-7.0之间低位波动，四季度，人民币汇率短期将继续承压，但下行空间有限。人民币汇率短期承压原因包括：一是美联储持续加息。遏制通胀仍是美联储当前的首要目标，9月美国消费者物价指数（CPI）经季调后环比上涨0.4%，高于预期值0.3%；9月CPI同比上涨8.2%，预期值为8.1%，前值为8.3%。剔除波动性较大的食品和能源价格后，美国9月核心CPI环比上涨0.6%，高于预期值0.4%，与前值持平；9月核心CPI同比大涨6.6%，创1982年8月以来的最大同比涨幅，高于前值6.3%。因此预计11月还将继续加息，美元强势升值将增大人民币贬值压力。二是外需走弱使得中国出口放缓，贸易顺差下降将导致人民币汇率承压。但人民币汇率走势仍有较强支撑：一是市场预期总体稳定。9月结汇率达到68.3%，是近年来的较高水平，售汇率为66.7%，与2022年以来月均值基本持平，体现了市场主体的结售汇意愿总体稳定。二是外汇储备规模稳定充裕。截至9月底，中国官方外汇储备资产30290亿美元，保持在较高水平，可有效应对人民币汇率的过度波动。

（三）宏观杠杆率稳定小幅回升

预计四季度末宏观杠杆率将稳定小幅回升1-2个百分点，分部门看，非金融企业部门杠杆率预计回升1-2个百分点；政府部门杠杆率预计小幅上升0.5-1个百分点；居民部门杠杆率预计小幅下降0.1-0.5个百分点；第四季度去杠杆仍将主要集中在非金融企业部门，这意味着今年我国宏观杠杆率有望继续保持在合理可控区间。短期内，利好政策不断落地、疫情影响整体可控、PPI同比有望延续回落等因素决定了经济复苏的动力正在逐渐恢复。未来几个月的经济数据大概率将验证新一轮小复苏周期已经开启，并带动经济主体风险偏好和加杠杆意愿上升。因此，预计未来宏观杠杆率或将延续曲折上升趋势，但需警惕疫情扩散的风险。

（四）利率水平保持稳定

第四季度，预计MLF利率保持在2.75%，LPR保持在4.3%，整体利率水平保持稳定。一是在中外货币政策分化、美联储等多国央行继续激进加息背景下，进一步降息将加剧人民币贬值和资本流出压力，预计四季度启动降息政策的可能性较小。二是货币市场利率底部趋稳。针对当前流动性淤积的情况，人民银行正在加大公开市场资金回笼力度，这将带动货市市场利率上行。7、8月人民银行已通过公开市场操作合计回笼资金900亿元，这推动DR007和R007利率由8月初最低的1.3%和1.4%分别回升至约1.65%和1.75%的水平。三是贷款利率低位运行。企业融资需求不足仍然延续，这意味着贷款利率“易降难升”。人民银行调查数据显示，三季度贷款需求指数为59.0%，比上季上升2.4个百分点，比上年同期下降9.3个百分点。分行业看，制造业贷款需求指数为60.6%，比上季上升1.0个百分点；基础设施贷款需求指数为61.3%，比上季上升2.9个百分点；批发零售业贷款需求指数为56.3%，比上季上升2.5个百分点；房地产企业贷款需求指数为40.6%，比上季下降0.9个百分点。分企业规模看，大型企业贷款需求指数为53.6%，比上季上升2.1个百分点；中型企业为55.6%，比上季上升1.4个百分点；小微企业为63.8%，比上季上升2.8个百分点。由此可见，小型企业贷款需求指数下降幅度更大，未来一段时间，实体经济融资需求难以根本性解决。

专题二：财政形势分析与展望

一、2022年第三季度财政形势分析

（一）财政收入稳定增长，收入结构进一步分化

2022年1-9月全国财政收入同比增长-6.6%，扣除留抵退税因素后增长4.1%，超过全年财政预算收入的目标增速（3.8%）。9月财政收入同比增长8.4%，升至年内次高位，仅低于今年1-2月的增速水平（10.5%）；扣除留抵退税因素后收入增速8.4%，较8月小幅下行0.9个百分点，连续四个月保持正增长。

2022年1-9月全国税收收入累计124365亿元，扣除留抵退税因素后增长1%，按自然口径计算下降11.6%。9月税收收入增速较8月略有回落，录得0.4%，经退税口径调整后增速转负，录得-0.2%。

税收收入中，第一大税种国内增值税受上述留抵退税因素影响，今年以来收入出现明显下降，财政部数据显示，今年前三季度国内增值税约3.3万亿元，扣除留抵退税因素后增长2%，按自然口径计算下降33.4%。为了给企业减负纾困，今年中国实施力度空前的增值税留抵退税新政，截至9月20日留抵退税规模高达2.21万亿元，这在短期造成财政减收。随着留抵退税基本完成，减收影响在逐步减小，而工业生产恢复加快和服务业持续恢复，增值税收入在好转。

企业所得税因企业利润承压导致企业所得税收入增速有所缩窄。财政部数据显示，今年前三季度，企业所得税约3.6万亿元，比上年同期增长2.1%，这一增速较前8个月略有下滑。国家统计局数据显示，1-8月份，全国规模以上工业企业实现利润总额55254亿元，同比下降2.1%。企业所得税增速较低主因在于国内疫情和房地产行业扰动导致企业盈利有所恶化。

今年前三季度，个人所得税约1.1万亿元，比上年同期增长9.1%，增速略有加快。政策对生产的呵护令居民就业趋于稳定，第三季度人均可支配收入同比上行3.9个百分点至6.5%，这令个人所得税收入小幅回暖。

收入破万亿的消费税也保持较快增长，11月1日起电子烟被纳入消费税征税范围，将继续带动消费税收入增长，并发挥引导健康消费的作用。今年以来楼市低迷也导致部分土地和房地产相关税收出现下滑，比如前三季度契税同比下降27.1%。随着稳楼市政策频出，一些收入降幅有所缩窄。前期资源价格上涨导致资源税收入保持高速增长，随着近期能源价格回落，资源税增速有所放缓，不过前三季度依然保持54.9%高增速。此外，股市低迷导致前三季度证券交易印花税收入出现下滑（-2.3%）。受上半年汽车市场低迷和下半年部分乘用车车购税减半征收新政的影响，车购税收入出现明显下滑（前三季度同比下降30.9%）。

2022年1-9月累计，非税收入28786亿元，比上年同期增长23.5%。9与非税收入增速由降转升，录得39.7%，创2019年10月以来新高。可以看出，9月一般公共预算收入增速加快主因非税收入增速高位上行。今年以来，非税收入持续处于高增长区间，主要源于地方多渠道盘活闲置资产，以及与矿产资源有关的收入增加，在留抵退税、经济下行压力加大等因素拖累税收收入背景下，为稳定财政收入起到了积极作用。一些地方涉案财物罚没收入和部分沿海城市围填海罚没收入增加，也带动了非税收入增长。

（二）财政支出快速增长，公共卫生支出高位运行

为了稳定宏观经济，积极财政政策需要持续发力。一方面体现在落实退税减税降费导致收入减少上，另一方面，体现在保持一定的财政支出强度，来保民生扩投资，稳定宏观经济。

2022年1-9月全国一般公共预算支出累计190389亿元，同比增长6.2%，支出进度达到全年预算的71.3%，这一增速明显高于收入增速（-6.6%），体现了积极财政政策持续发力。其中，1-9月一般公共预算支出累计同比增速较快的领域有：科学技术(14%)、卫生健康(10.7%)、社保就业(6.9%)、交通运输(6.5%)、教育支出(5.7%)。

2022年9月当月财政支出增速同比增长5.4%，其中，中央财政支出增速升至5.9%，创年内新高；地方财政支出增速在基数明显回落下略走低至5.3%。9月财政支出增速在基数走低下仍有放缓，一方面是因为经常性支出保持较高水平，成为第三季度最终消费对GDP增速贡献2.1个百分点的主要来源；另一方面则是预算内基建三项连续三个月回落，或显示预算内基建的投资主要集中在上半年，第四季度或仍保持较低增速水平。

2022年9月财政分项支出增速涨少跌多，其中卫生健康支出增速高位上行，受9月散发疫情点多面广影响，当月卫生健康支出较上月环比增加625亿，同比增长25%。节能环保、农林水支出增速降幅收窄，其余支出增速均有回落。不过社保就业和教育支出增速依然排名前列，科技支出增速大幅由正转负。交通运输支出增速降幅扩大，创2021年8月以来新低，或受到专项债发行缺位的拖累。

（三）政府性基金收入继续下滑，基金支出持续乏力

广义财政收入除了一般公共预算收入外，还包括政府性基金收入等。财政部数据显示，今年前三季度，全国政府性基金预算收入约4.6万亿元，比上年同期下降24.8%。9月全国政府性基金收入5919亿元，同比下降19.7%，主要是土地出让收入表现仍较低迷，当月降幅为-27%。

由于6月前集中发行的新增专项债已基本落地，令9月政府性基金支出无法再度获得新增专项债的支撑。在专项债集中靠前发行、特定机构利润上缴等前期利好政策效果逐步消退后，卖地收入修复节奏成为影响政府性基金收入的关键变量。一系列房地产刺激政策的出台并未根本性解决房地产市场面临的信心不足、预期转弱等问题，预计房地产销售修复较慢。卖地收入不足会扰动政府性基金支出，9月支出同比大幅下降，9月全国政府性基金支出7254亿，同比降幅扩大至-40%。

二、2022年第四季度财政形势预测

据测算，预计2022年第四季度一般公共预算支出同比将达到7.8%，以对应四季度4.0%的实际GDP增速水平，并推升全年支出增速至6.6%。财政收入方面，制造业中小企业缓税政策的再度递延令2022年第四季度的财政收入难以实现高增，预计同比在6.0%左右，全年一般公共预算收入同比预计达到-4%左右。如此大的一般公共预算收支缺口，在动用去年未发行完毕的国债后，仍需要使用完2021年财政收大于支留存的1.15万亿资金，以对冲超年初预算的土地出让金收入下行压力。

执笔人：段琪斐、王旭、张初晴